太平洋证券发布研报称，老铺黄金(06181)作为国内古法黄金绝对龙头，依托非遗古法工艺、东方文化内核、顶奢服务体验等构建深厚品牌壁垒，持续强化高净值人群的社交认同与情感价值绑定，叠加黄金天然保值属性。依托门店扩张+高净值客群深度渗透+线上渠道高增三重驱动，业绩增长动能充足，后续有望延续高景气增长态势。预计公司2026-2028年实现收入414.4/523.0/632.8亿元，分别同比+52%/+26%/+21%，实现归母净利润80.4/103.0/126.3亿元，分别同比+65%/+28%/+23%，对应PE为10x/7x/6x，维持“买入”评级。

太平洋证券主要观点如下：

事件

公司发布2025年年度报告，2025年公司实现含税销售额313.7亿元，同比+220.3%，实现总收入273.0亿元，同比+221.0%，实现归母净利润48.7亿元，同比+230.5%，经调整净利润50.3亿元，同比+234.9%。同时公司公告派发末期股息每股11.95元，共计分红约21亿元，全年合计派息约38亿元，分红率约78%。

品牌势能持续扩大，线上线下齐头并进

2025年，公司品牌影响力持续扩大，业绩实现爆发式增长。分渠道来看，2025年公司线下/线上渠道分别实现营业收入226.5/46.6亿元，同比+204.0%/341.3%。线下同店维持高增，公司在单个商场的平均年化销售业绩近人民币十亿元，店效与坪效在中国内地奢侈品品牌中排名第一。线上渠道业绩亮眼，在天猫618和双十一活动中，公司旗舰店均登顶黄金类目销售榜首，成交额分别突破10亿元和20亿元。分区域来看，2025年中国内地/境外分别实现收入233.6/39.4亿元，分别同比+205.4%/+361.0%，海外市场加速拓展。

门店网络稳步扩张，高净值客群持续渗透

渠道扩张稳步推进，截至2025年末，公司在16个城市共开设45家自营门店，全部位于SKP、万象城等34家知名商业中心。2025年全年新增门店10家，优化及扩容门店9家。随着2025年10月上海恒隆广场店的启幕，公司已完成对国内十大头部商业中心的全面入驻。海外市场方面，2025H1新加坡金沙购物中心店开业，标志着品牌国际化迈出重要一步。客群深化，核心客群快速扩容。截至2025年末，公司忠诚会员数达到约61万名，同比增长74.3%。根据弗若斯特沙利文的调研，公司消费者与五大国际奢侈品牌的消费者平均重合率从2025年7月的77.3%提升至2026年3月的82.4%，高端客群心智持续巩固。公司精准卡位一线及新一线核心商圈，持续抢占SKP、万象城等顶级商业体稀缺铺位，进一步夯实顶奢品牌定位，品牌势能持续领跑行业。

短期金价扰动，规模效应逐步显现，盈利能力稳中有升

2025年公司毛利率为37.6%，同比-3.5pct，主要系黄金价格持续快速上涨所致。在2025年10月进行调价后，毛利率已重新回到40%以上。费用率方面，受益于收入的爆发式增长，公司费用管控良好，2025年销售及分销开支费率为11.6%，同比-3.0pct，行政管理开支费率为2.0%，同比-1.2pct。盈利能力稳步提升，经调整净利率为18.4%，同比+0.8pct,规模效应有效对冲了金价波动对毛利率的短期影响。

风险提示：消费需求低迷；金价波动；市场竞争加剧；开店不及预期。